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日銀、2%の達成時期をついに「削除」した理由 1期目は自縄自縛、2期目は微調整へ?

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日本銀行の黒田東彦総裁の2期目は思わぬ形の幕開けとなった。

4月27日の金融政策決定会合では初回から新たな動きがあった。

現在の緩和策の維持を決定したものの、公表された「経済・物価情勢の展望(展望レポート)」からは、これまで「2019年度頃になる可能性が高い」とされていた物価目標の達成時期の記述が削除されたのだ。

 

 

日銀は2013年4月4日の黒田体制1期目の初回会合で「金融政策」を導入するとともに、物価安定目標の2%(消費者物価の前年比上昇率2%)を「2年」を念頭にできるだけ早期に達成するとした。

当時副総裁に就任した岩田規久男氏は所信聴取で、「2年で物価目標を達成できなかった場合、辞職をする」といった旨の発言をしている。

結果的に辞職はしなかったものの、2年という時期に対する日銀側の強い意志がうかがえた。

しかし、2年での達成はできず、その後、達成時期は6度も延長され、直近では2017年7月に「2019年度頃」とし、それを維持していた。

黒田体制1期目は目標達成時期の延長と並行して、国債などの購入による資金供給の規模拡大やマイナス金利、イールドカーブ・コントロールといった追加の金融緩和策を次々に投じてきた。

時期示せば延長は必至だが、追加緩和は避けたい

黒田総裁は会見で、目標達成時期の削除の理由について

「見通しの変化と政策変更を機械的に結びつけているわけではない。達成期限ではなく見通しであると示すため」

とした。しかし、記者からは「追加緩和期待を牽制する意図か」、「7度目の先送りを避けるために削除したのではないか」など厳しい質問が浴びせられた。

2期目の5年間を見ると、2019年10月には、税率を10%に引き上げる消費増税が計画され、景気には下押し圧力が加わる。

2020年のオリンピックに向けた特需も剥落していく。

FRB(米国連邦準備制度理事会)は利上げを進め、ECB(欧州中央銀行)も緩和の縮小を開始しており、1期目の5年間と比較すると世界の経済環境は次第に厳しいものになることは間違いない。

展望レポートで示された政策委員の物価の見通しも、2019年の予想は1.8%と2%には届かず、2020年度の見通しも1.8%と横ばいで示されている。

日銀はオーバーシュート型コミットメント(物価上昇率の実績値が、一時的ではなく安定的に2%を超えるまで続けるという約束)を採用しているため、この予想が当てはまれば、2020年にも出口政策は開始できないことになる。

しかも、2019年の予想は9人中7名、20年見通しは8名と政策委員の多くは物価の下振れリスクを意識している。

下振れとなれば、またも達成時期の先送りは避けられない。さらに先送りとなれば、緩和に積極的な政策委員もいて、市場の追加緩和期待が高まることも間違いない。

しかし、日銀としてはこれ以上の緩和拡大は難しい状況にある。大規模な緩和には大規模な副作用がついて回る。日銀自身も指摘しているように、金融機関の収益に与える影響がその一つだ。

4月19日に日銀が公表した「金融システムレポート」によると、2017年通期の金融機関の当期純利益は小幅減益が見込まれている。

金融機関は貸出の残高を前年比2%程度伸ばしているが、利回り低下の影響を相殺できていない。低金利の長期化で預貸利ザヤの縮小に歯止めがかからない。

特に影響を受けている地域金融機関では、有価証券の売却益によって当期純利益と高い配当性向をなんとか維持している。

ミドルリスク企業」に対してリスクに比べて低利での貸出も増加しており、景気悪化や金利上昇などの負のショックが起きた際に大幅な損失が出てくる可能性もある。

これ以上の緩和策はこうした副作用を深刻化させ、ひいては金融仲介機能に対しても悪影響を生む。日銀としては、達成時期延長の可能性が非常に高いのに対し、追加緩和ができない以上、達成時期の記述ごと削除せざるをえなかったということだろう。

共同声明では中長期を視野に入れていた

「日本銀行は、今後、日本経済の競争力と成長力の強化に向けた幅広い主体の取り組みの進展に伴い持続可能な物価の安定と整合的な物価上昇率が高まっていくと認識している。この認識に立って、日本銀行は、『物価安定の目標』を中心的な物価指標である消費者物価の前年比上昇率で2%とする」

この文章は現在の金融政策の背景にある「政府・日本銀行の共同声明」の一部である。2013年1月の黒田氏就任前・白川方明総裁時代に公表されたもので、2%の目標が示されているが、時期に関する記載はない。

2年という時期は、共同声明の後に就任した黒田総裁が自ら設定したものだ。

これまでの5年間、黒田総裁は自らが作り出した2年という期限によって追加緩和を迫られる、まさに自縄自縛の状態に陥っていた。

「黒田氏は共同声明を曲解した」そう語るのは、日銀審議委員として、白川総裁時代の共同声明作成から黒田氏の金融政策運営までを見てきた野村総合研究所エグゼクティブ・エコノミストの木内登英氏だ。

共同声明における「日本経済の競争力と成長力の強化に向けた幅広い主体の取り組み」とは、企業や政府による潜在成長率向上の取り組みを指す。それらが進展していく中で、金融政策が物価目標2%を達成するという表現になっている。2%達成は中長期的視野で示されている。

企業のイノベーション促進や人口対策は金融政策のみで解決できる問題ではない。

潜在成長力が上がらないままではいくら人手不足でも企業は賃金上昇に積極的にはならず、物価も上昇しない。これがまさに今の日本の「景気はいいのに物価は上がらない」という構図である。

達成時期の削除で政策の微調整が可能に

ところが、黒田氏のスタンスはあくまで日銀の金融政策で2%を達成するというものであり、自ら時期を明確にすることで、デフレマインドの払拭を狙った。こちらは共同声明の長期的視野と比較して、短期決戦を意図していた。

黒田総裁自身は直近まで達成時期にこだわりを持っていたように思える。

再任直前の所信聴取でも、「19年度ごろに出口を検討していることは間違いない」と発言するなど、時期について強調する場面が目立っていた。

にもかかわらず、今回記述を削除したということは、金融政策の限界、短期決戦の失敗を認めたということだろう。

今回は新体制初の決定会合ということもあり、自他ともに認めるリフレ派の若田部昌澄副総裁の動向にも注目が集まったが、動きはなかった。

副総裁という立場からか反対票を投ずることもなかった。

追加緩和を提案しているのは従来どおりに片岡剛士審議委員のみであり、早期に追加緩和に向かうわけではなさそうだ。一方、物価目標が達成されない中で出口に向かう可能性は極めて低い。

東短リサーチの加藤出社長は「本来、金融政策は中長期的視野で行うのが望ましい」としている。

市場には、副作用への配慮や今後の緩和余地を作っておくために、現在ゼロに誘導している長期金利ターゲットの引き上げといった金融政策の調整を予想する声もある。

今回の記述削除により、中長期政策へと舵を切ることで、そうした微調整の可能性を広げたということはいえる。

(東洋経済オンラインより)

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