日銀、2%の達成時期をついに「削除」した理由 1期目は自縄自縛、2期目は微調整へ?

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日本銀行の黒田東彦総裁の2期目は思わぬ形の幕開けとなった。

4月27日の金融政策決定会合では初回から新たな動きがあった。

現在の緩和策の維持を決定したものの、公表された「経済・物価情勢の展望(展望レポート)」からは、これまで「2019年度頃になる可能性が高い」とされていた物価目標の達成時期の記述が削除されたのだ。

日銀は2013年4月4日の黒田体制1期目の初回会合で「金融政策」を導入するとともに、物価安定目標の2%(消費者物価の前年比上昇率2%)を「2年」を念頭にできるだけ早期に達成するとした。

当時副総裁に就任した岩田規久男氏は所信聴取で、「2年で物価目標を達成できなかった場合、辞職をする」といった旨の発言をしている。

結果的に辞職はしなかったものの、2年という時期に対する日銀側の強い意志がうかがえた。

しかし、2年での達成はできず、その後、達成時期は6度も延長され、直近では2017年7月に「2019年度頃」とし、それを維持していた。

黒田体制1期目は目標達成時期の延長と並行して、国債などの購入による資金供給の規模拡大やマイナス金利、イールドカーブ・コントロールといった追加の金融緩和策を次々に投じてきた。

時期示せば延長は必至だが、追加緩和は避けたい

黒田総裁は会見で、目標達成時期の削除の理由について

「見通しの変化と政策変更を機械的に結びつけているわけではない。達成期限ではなく見通しであると示すため」

とした。しかし、記者からは「追加緩和期待を牽制する意図か」、「7度目の先送りを避けるために削除したのではないか」など厳しい質問が浴びせられた。

2期目の5年間を見ると、2019年10月には、税率を10%に引き上げる消費増税が計画され、景気には下押し圧力が加わる。

2020年のオリンピックに向けた特需も剥落していく。

FRB(米国連邦準備制度理事会)は利上げを進め、ECB(欧州中央銀行)も緩和の縮小を開始しており、1期目の5年間と比較すると世界の経済環境は次第に厳しいものになることは間違いない。

展望レポートで示された政策委員の物価の見通しも、2019年の予想は1.8%と2%には届かず、2020年度の見通しも1.8%と横ばいで示されている。

日銀はオーバーシュート型コミットメント(物価上昇率の実績値が、一時的ではなく安定的に2%を超えるまで続けるという約束)を採用しているため、この予想が当てはまれば、2020年にも出口政策は開始できないことになる。

しかも、2019年の予想は9人中7名、20年見通しは8名と政策委員の多くは物価の下振れリスクを意識している。

下振れとなれば、またも達成時期の先送りは避けられない。さらに先送りとなれば、緩和に積極的な政策委員もいて、市場の追加緩和期待が高まることも間違いない。

しかし、日銀としてはこれ以上の緩和拡大は難しい状況にある。大規模な緩和には大規模な副作用がついて回る。日銀自身も指摘しているように、金融機関の収益に与える影響がその一つだ。

4月19日に日銀が公表した「金融システムレポート」によると、2017年通期の金融機関の当期純利益は小幅減益が見込まれている。

金融機関は貸出の残高を前年比2%程度伸ばしているが、利回り低下の影響を相殺できていない。低金利の長期化で預貸利ザヤの縮小に歯止めがかからない。

特に影響を受けている地域金融機関では、有価証券の売却益によって当期純利益と高い配当性向をなんとか維持している。

ミドルリスク企業」に対してリスクに比べて低利での貸出も増加しており、景気悪化や金利上昇などの負のショックが起きた際に大幅な損失が出てくる可能性もある。

これ以上の緩和策はこうした副作用を深刻化させ、ひいては金融仲介機能に対しても悪影響を生む。日銀としては、達成時期延長の可能性が非常に高いのに対し、追加緩和ができない以上、達成時期の記述ごと削除せざるをえなかったということだろう。

共同声明では中長期を視野に入れていた

「日本銀行は、今後、日本経済の競争力と成長力の強化に向けた幅広い主体の取り組みの進展に伴い持続可能な物価の安定と整合的な物価上昇率が高まっていくと認識している。この認識に立って、日本銀行は、『物価安定の目標』を中心的な物価指標である消費者物価の前年比上昇率で2%とする」

この文章は現在の金融政策の背景にある「政府・日本銀行の共同声明」の一部である。2013年1月の黒田氏就任前・白川方明総裁時代に公表されたもので、2%の目標が示されているが、時期に関する記載はない。

2年という時期は、共同声明の後に就任した黒田総裁が自ら設定したものだ。

これまでの5年間、黒田総裁は自らが作り出した2年という期限によって追加緩和を迫られる、まさに自縄自縛の状態に陥っていた。

「黒田氏は共同声明を曲解した」そう語るのは、日銀審議委員として、白川総裁時代の共同声明作成から黒田氏の金融政策運営までを見てきた野村総合研究所エグゼクティブ・エコノミストの木内登英氏だ。

共同声明における「日本経済の競争力と成長力の強化に向けた幅広い主体の取り組み」とは、企業や政府による潜在成長率向上の取り組みを指す。それらが進展していく中で、金融政策が物価目標2%を達成するという表現になっている。2%達成は中長期的視野で示されている。

企業のイノベーション促進や人口対策は金融政策のみで解決できる問題ではない。

潜在成長力が上がらないままではいくら人手不足でも企業は賃金上昇に積極的にはならず、物価も上昇しない。これがまさに今の日本の「景気はいいのに物価は上がらない」という構図である。

達成時期の削除で政策の微調整が可能に

ところが、黒田氏のスタンスはあくまで日銀の金融政策で2%を達成するというものであり、自ら時期を明確にすることで、デフレマインドの払拭を狙った。こちらは共同声明の長期的視野と比較して、短期決戦を意図していた。

黒田総裁自身は直近まで達成時期にこだわりを持っていたように思える。

再任直前の所信聴取でも、「19年度ごろに出口を検討していることは間違いない」と発言するなど、時期について強調する場面が目立っていた。

にもかかわらず、今回記述を削除したということは、金融政策の限界、短期決戦の失敗を認めたということだろう。

今回は新体制初の決定会合ということもあり、自他ともに認めるリフレ派の若田部昌澄副総裁の動向にも注目が集まったが、動きはなかった。

副総裁という立場からか反対票を投ずることもなかった。

追加緩和を提案しているのは従来どおりに片岡剛士審議委員のみであり、早期に追加緩和に向かうわけではなさそうだ。一方、物価目標が達成されない中で出口に向かう可能性は極めて低い。

東短リサーチの加藤出社長は「本来、金融政策は中長期的視野で行うのが望ましい」としている。

市場には、副作用への配慮や今後の緩和余地を作っておくために、現在ゼロに誘導している長期金利ターゲットの引き上げといった金融政策の調整を予想する声もある。

今回の記述削除により、中長期政策へと舵を切ることで、そうした微調整の可能性を広げたということはいえる。

(東洋経済オンラインより)

ロイター / 2018年4月23日 より

日銀の黒田東彦総裁は23日までに米CNBCテレビのインタビューに応じ、2%の物価安定目標達成まで緩和的な金融政策を続ける考えを改めて示した。

全国消費者物価指数(生鮮食品を除く、コアCPI)が前年比1.0%程度上昇している一方、エネルギーも除いたコアコアCPIは同0.5%程度の上昇にとどまっている現状を踏まえ、物価目標の達成には「まだ長い道のりが残されている」と指摘した。

今年1月の「経済・物価情勢の展望(展望リポート)」は、物価達成時期について「2019年度頃になる可能性が高い」としている。

黒田総裁はインタビューで「(達成時期は)あくまで見通しだ。

アップサイドリスクよりもダウンサイドリスクの方が大きいと考える政策委員会のメンバーもいる」と述べた。

日本が北欧のようになるのは、もう無理か

プレジデントオンライン / 2018年4月23日より

来年、消費税は10%に上がる。生活への負担は大きいが、国際的にみればその税率は決して高くない。たとえば「理想的な福祉国家」ともいわれるスウェーデンの税率は25%だという。税率を上げれば、日本もスウェーデンのようになれるのか。欧州経済の専門家が考察する――。

■消費税率25%でもスウェーデン人が幸せなワケ

日本の財政は火の車である。国の借金に相当する公的債務残高はGDP(国内総生産)の2倍以上で、財政危機に見舞われたギリシャよりも酷い。財政再建には、歳出と歳入の両面からの取り組みが必要となる。つまり、公共サービスを切り詰めて、増税を行うということだ。

しかし日本の公共サービスは、切り詰められるほど手厚くはない。教育費を例にとると、日本ではようやく幼児教育の無償化が実現するかもしれないレベルであるが、欧州では無料であることが一般的だ。

また日本の税金、特に消費税の水準は国際的に見て低い。日本の消費税は2019年10月までに10%へ引き上げられる予定だが、欧州諸国では消費税に相当する付加価値税(VAT)の水準は20%前後。このうち特に高税率なのがスウェーデンだ。

スウェーデンはVAT以外の税負担も重く、世界有数の重税(高負担)国家である。しかしながら、それに十分見合う高福祉が、政府によって提供されている。教育費は大学まで無料、20歳未満と85歳以上は医療費も無料だ。失業した際の復職制度も充実している。

■90年代まで「借金の大きさ」は日本と同じだった

こうしたスウェーデンの「高福祉高負担モデル」は、戦後の高度成長期に確立されたものである。もっとも90年代に入って人口増加率がピークに達し、また不動産バブルが弾けるなどして、スウェーデンの高福祉高負担モデルは曲がり角に差し掛かった。90年代半ばには国の借金がGDPの約9割にも達し、当時の日本(はまだこのレベルであった)と並ぶ借金大国として、国際社会から否定的な評価が下されたこともある。

しかしながら、その後のスウェーデンは果敢にも高福祉の見直しに取り組んだ。具体的には年金制度改革(基礎年金の廃止と所得比例年金への一元化や年金保険料率の固定化)や医療制度改革(社会的入院削減のための在宅ケア推進や医療費補助の見直し)などを通じて、高福祉高負担モデルの持続可能性を高めることに成功したのである。

一連の改革の結果、スウェーデンの国の借金はGDPの5割程度にまで減少した。社会保障制度の改革が手付かずのまま雪だるま式に借金だけが増えていった日本とは正に好対照である。

■法人税を低くして、それを国民に還元する仕組み

スウェーデンの場合、経済成長率も先進国の中では高く、毎年3%前後の成長が続いている。高成長が続く大きな理由の一つに輸出の好調があるが、その裏には低い法人税の存在がある。スウェーデンは自動車や重火器などの製造業に強みを持つ輸出立国であるが、経済協力開発機構(OECD)によると、スウェーデンの法定実効税率は22%と日本やドイツ(約30%)に比べて低い。

つまりスウェーデンは、低い法人税をテコに高い国際競争力をキープし、高成長を実現しているわけである。加えて、企業が輸出をして得た所得を家計に還元し、政府は徴税を通じて家計から所得を吸収した上で、それを再配分するという仕組みが成立している。企業の高い国際競争力を維持しつつ、それを国民に還元するメカニズムを、官民一体となって構築しているのだ。

■残念ながら日本の「改革」は手遅れ

一部には、こうしたスウェーデンの「高福祉高負担モデル」を日本に適用すべきだ、とする主張も根強くあるが、それは残念ながら不可能である。

まず、日本の少子高齢化ペースはスウェーデンに比べると速い。これは現役世代や将来世代の負担増が回避できないことを意味する。福祉をより充実させようとすれば、現役世代や将来世代の負担がますます増えてしまうのだ。

現役世代や将来世代にばかり負担を強いるわけにはいかない。これからの日本では、公共サービスを切り詰めるしかない。

言い換えれば、日本もスウェーデンのように、少子高齢化がまだ将来的な課題であった90年代の時点で社会保障改革に取り組むことができれば、現状は違っていたかもしれない。

当時の日本は未曽有の不良債権問題に揺れており、社会保障改革など不可能だったという人もいるかもしれないが、スウェーデンもまた不良債権問題を抱えていた。将来的な課題を見据えて改革したか、それとも見送ったかいう差は大きい。

■世代間の不平等が拡がれば、脱税や年金未納が増える

少子高齢化と関連して、日本の社会給付制度は高齢世代に手厚い一方で、現役世代や将来世代に薄いという問題がある。このままでは世代間の不平等が拡がり、現役世代や将来世代の政府に対する信用低下も避けられないだろう。脱税や年金未納はさらに増えるかもしれない。

他方で、政治家にとって高齢者は大票田であるため、負担増を強いることは容易ではない。こうした政治風土がある中で、日本がスウェーデンのように現役世代や将来世代にも配慮した福祉政策を、高齢世代の負担増を強いる形で導入することはまず不可能である。

また日本は人口が1億2000万人と多く、国民的な合意形成が難しい。スウェーデンは人口が1000万人弱で、その多くが相互扶助に重きを置くキリスト教徒(スウェーデン国教会)であり、文化的価値観を共有している。旧世代が作り上げてきた高福祉路線を次世代に繋ぐという意識が強く、次世代にもそれが当然という意識があると考えられる。

■いつまで次世代にツケを回し続けるのか

日本は今後、高負担を前提に、中福祉ないしは低福祉モデルへの転換を迫られると予想される。

財政再建を後回しにしてきたツケは非常に大きい。

現役世代や将来世代の負担減のためには、高齢世代にも負担増を求める必要がある。とはいえ、そうして実現される福祉のレベルは、今よりも低下せざるを得ないだろう。

安倍政権は6月に新たな財政健全化計画を発表する。支持率の低下が続く中で、痛みを伴う内容となることは考えづらい。日本はいつまで次世代にツケを回し続けるのだろうか。

ドルは107.02円付近。朝方につけた高値を上抜け、一時107.06円まで上昇した。

106円後半の底堅さはあるものの、107円半ばの上値の重さも意識され、方向感が出づらいという。

市場の一部では、安倍晋三首相の国会での答弁が話題になっていた。

首相は午前の参院決算委員会で森友学園問題について「私も妻も関わっていないが、そうだという証拠や証言はない」とし、その上で「妻が名誉校長を引き受けたため疑念を持たれてもやむを得ない」と述べた。

国内金融機関の関係者からは「首相の発言のトーンがやや弱気に変わってきている印象。自らの去就を考えているのだろうか」との声が出ていた。

一方、「辞任となったら森友問題への関与を認めたことと同義。現段階で辞任を見込んでいる市場参加者はいないだろう」(外為アナリスト)との見方も聞かれた。

4月中旬に行われる予定の日米首脳会談については、トランプ米大統領から強気の発言が出て、円高方向に触れるリスクが指摘されている。

また、会談直前に米財務省が日本を名指しで批判するような為替報告書を公表する可能性もあり、警戒されている。

政治的不透明感がドル円相場を動かすのか

「内憂外患」。現在の日本を一言で表すとしたら、この言葉が当てはまりそうだ。

国内では森友学園問題が足かせとなり、安倍晋三内閣の支持率が低下。

佐川宣寿前国税庁長官の証人喚問を経て、支持率は一時の38.7%から直近3月31日~4月1日の調査では42.4%へと回復したものの、不支持率は47.5%と依然として高水準だ。

一方、海外に目をやれば、日米関係は首脳同士の蜜月からは、微妙に距離が生まれつつあるように見える。

3月23日に米国が発動した鉄鋼・アルミニウム製品に対する追加関税措置で、日本がその対象国から外れることはなかった。

また、北朝鮮の金正恩(キム・ジョンウン)朝鮮労働党委員長は3月25日から4日間にわたって中国を電撃訪問し、両国の友好ムードを演出。

さらに、韓国は4月27日に北朝鮮との首脳会談を決定、また米朝首脳会談も5月末までに行われる見通しだ。

各国の動きが活発化するなか、日本の存在感はやや薄れているようだ。

貿易問題や北朝鮮問題をめぐる各国の思惑が複雑に絡み合うなか、外交は極めて混とんとしている。

これに加えて、追加関税にも見られるように、中間選挙を控えたトランプ政権の唐突な政策発動リスクも増している。

出典:東洋経済オンライン / 2018年4月4日

政治的不透明感の行方がドル円相場のカギを握る

こうした、いつ何が起きるかわからない「不透明感」は、金融市場にとってネガティブだ。

先行きが不透明な中、リスクをおそれて投資マインドは冷え込んでいくため、市場全体がリスクオフに傾きやすくなる。

足元は日米金利差拡大というファンダメンタルズとドル円相場の乖離が続いているが、これは、「貿易戦争」や「地政学リスク」といった「政治的な不透明感」をテーマに投機筋が円を買っていた、あるいは買い戻していたことが背景だ。

日米金利差が拡大したとはいえ、過去の米国の利上げ局面に比べれば微々たるもので、ひとたびボラティリティが高まり、短期的に円高トレンドが形成されるとみれば、投機筋は金利が低くても円を買う。

ただ、2018年度に入り、新年度は機関投資家などの新規投資資金が市場に持ち込まれやすいシーズンでもある。

シカゴIMMの通貨先物市場における投機筋の円ショート・ポジション(円売り越し)も、ほぼ解消された。

ドル円相場の反転・上昇への環境が整いつつあるなかで、実際に投資家のフローがドル円相場を押し上げるかどうかについては、この「政治的な不透明感」の行方がカギを握る。

EPUを見る限り円が急騰する局面にない

日米欧のEPU指数と円の名目実効為替レートを重ねると、興味深いことがわかる。

第1に、米、欧、どちらのEPU指数が上昇するときでも、日本のEPU指数も上昇し、同時に円も上昇している。

日本は海外の政策に影響を受けやすいことに加え、海外の政治不透明感が増して市場がリスク回避に傾けば、円が上昇しやすいことが見て取れる。

第2に、トランプ大統領の政策がこれまで数々の議論を巻き起こし、グローバル市場の不透明感を高めてきたにも関わらず、足元の米国のEPUは過去に比べても低水準で推移している。

米国の新聞記事に多く取り扱われる問題は、税制改革やインフラ投資といった「財政政策(Fiscal Policy)」や、それをめぐる議会の動き、金融政策など、国民の生活に直結するものが多いということなのかもしれない。

第3に、日本のEPU指数は2月に若干上昇したが、水準としては欧米に比較すると圧倒的に低い。

内訳をみると、「貿易政策(Trade Policy)」と「金融政策(Monetary Policy)」が2月以降上昇したが、足元の水準(84.49)は、欧米に比べても、2010年以降の平均値である113.86に比べて低く、不安が高まって円が急騰するような環境ではないといえよう。

トランプ政権の保護主義の強まりや、排外的な発言、北朝鮮との急接近などは、今年11月に予定されている中間選挙対策にほかならない。

したがって、どこかに落ち着きどころはあるものの、中間選挙まではしばしばこうした「政治的不透明感」が高まる局面があるだろう。

不透明感は後退し、ドル円は緩やかに上昇へ

ただ、EPU指数を見る限り、米国民のこれらへの関心はさほど高くない。

むしろ、昨年末に税制改革法案が可決したこと、トランプ政権がインフラ投資にも前向きな姿勢を見せていること、米連邦準備理事会(FRB)が「利上げは緩やかなペース」を目指していることによって、米国民にとってはトランプ政権の政策は安定してきたと映っているのかもしれない。

したがって、よほど米中が全面的な貿易戦争に陥らない限り、これらの国際政治要因が現状の良好な米国経済や投資家・消費者のセンチメントを直撃する事態にはなりにくいだろう。

米国の対中制裁課税品目が公表されるなど、政策内容や今後の見通しが明らかになるにしたがって不透明感は徐々に後退し、金融市場も落ち着きを取り戻せば、ドル円は緩やかに上昇するとみている。

※EPU(=Economic Policy Uncertainty)指数は、「政治不透明感指数」あるいは「経済政策不確実性指数」などと訳されているが、米スタンフォード大学の教授らが開発した指数で、政治や経済政策の不透明感を示す。
具体的には、経済政策の不確実性に関する新聞記事の数、将来に控える税制の変更による金額的影響度、エコノミストによる経済予想のバラツキ度合いの3項目から構成される。

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