ドル安円高は、いつになったら終わるのか?

2月初旬に米国株が急落するなど、米国を中心に金融市場が不安定化し、市場参加者のリスク回避姿勢が強まった。

一時は落ち着きを取り戻したかに見えたが、3月に入って米国のトランプ政権が、鉄鋼・アルミニウム製品への関税引き上げを打ち出してから、再び米国株市場は動揺した。

6日には関税引き上げ政策に反対していたゲーリー・コーンNEC(米国家経済会議)議長の辞任が発表されたが、ホワイトハウスの中でも関税引き上げ政策をめぐる意見の相違が大きかった模様だ。

特定の国内産業を保護するための関税引き上げ政策が、経済全体の観点では非合理な政策であることは、改めて指摘するまでもない。

ビジネスマン出身のドナルド・トランプ大統領自身がこの点を理解しているかどうかは不明だが、政治事情が優先され、経済・貿易活動を阻害する政策が実現するリスクがあるということである。

トランプ政権の動きに、金融市場が動揺するのはやむをえないだろう。

■トランプ政権の保護主義政策は「驚き」ではない

だが、NAFTA(北米自由貿易協定)再交渉や、中国に対して強硬な通商政策で臨むことは、トランプ政権が当初から掲げていたことであり、その意味では驚きとまでは言えない。

11月の中間選挙を前にした政治ツールとして保護主義政策が今後使われるとしても、米国のWTO(世界貿易機関)離脱など、貿易戦争に至るというのはテールリスクと位置づけられる。

また、米国が政治的事情で一部業界をターゲットとする不合理な貿易制限に踏み出すのは、2002年のジョージ・W・ブッシュ政権時の鉄鋼製品へのセーフガード、1990年代半ばのクリントン政権時の日本の自動車に対する対米輸出数量制限、など過去にも例がある。

当時これらの政策は、米国をはじめとした世界経済全体の成長率には大きく影響しなかった。

2018年の米国経済は、辞任したコーン氏が大きく貢献したとされる減税・歳出拡大によって、成長率が上振れる可能性が依然高い。

2017年は北朝鮮の核問題とそれに対するトランプ政権の対応が、最大のリスク要因と株式市場で認識された。

2018年はトランプ政権の通商政策への疑念がそれに代わるリスクとなるのかもしれない。

要因は異なるが、トランプ政権に対する疑念でリスク資産が不安定になる場面でのリスクテイクが報われる、という構図は、2017年と同じと言えるかもしれない。

ところで、3月に入ってから、為替市場において一時1ドル=105円台までドル安円高が進んでいる。

金融市場が動揺しリスク資産価格が下落する中で、為替市場では明確なロジック(論理)もなく、ドル安期待が強まっているようにみえる

実際に、2月中旬までは、ユーロドル相場を含め、全面的なドル安だった。

だが、ユーロドルは2月中旬に1ユーロ=1.25ドル台がドル安のピークで、2月後半からはユーロ安ドル高となっている。

そうした中で、ドル円の円高傾向が続いたのは、日本側に起因する「円高」が起きていることを意味する。

やはり日本銀行が「早期に金融引き締めに踏み出す」という観測が影響しているとみられる

たとえば、3月2日の衆議院議院運営委員会での黒田東彦・日銀総裁の所信聴取において、某通信社が「2019年度ごろ出口を検討していることは間違いない」と報じたことで、ドル円が105円台に円高に動く場面があった。

この場での発言を含めて、黒田総裁の国会での発言に目を通せば、現状2%の物価目標実現までかなり距離があり、また下方リスクと不確実性が存在する、とも述べている。

この時通信社がヘッドラインとして強調した「2019年度ころに出口を検討している」というのは展望レポートの公式見解を前提とした発言であり、それだけで「黒田総裁自身が早期の出口政策に傾いている」というのはかなり飛躍した解釈だろう。

■4月以降、日銀の金融政策への信認低下に歯止めも

それでも、そうした黒田総裁の発言に疑念を抱く市場関係者が多くなっていることが、2月後半の円高を招いたことも否定しがたい。

現在のイールドカーブ・コントロールの枠組みでは、財政政策が再び緊縮的に運営されており、新規国債発行が減少し続けているため、マネタリーベースを抑制し金融引き締め的に作用し始めている可能性がある。

現行の金融政策の枠組みにこだわり続けることで、日銀の金融政策が外部環境頼みとなっている。

懸念したとおり、2%のインフレ目標実現に対するコミットメントが揺らいでいるという意味で、日銀の金融政策への信認低下が起きているわけだ

その結果、前述した黒田総裁の発言の一部を切り取った報道に、為替市場が円高に反応したと言える。

そして、マネタリーベースの伸びが鈍りさらに2%インフレ実現に距離がある中で、通貨高を許容すればそれは日銀が金融引き締めに実際に転じていることを意味する。

4月から新たな日銀執行部になることをきっかけに、停滞していた決定会合での議論が再び活性化するとともに、緩和強化に向けて議論の方向が変わると予想できる。それが、円高修正のきっかけになる可能性がある。

 

日銀の黒田東彦総裁は9日の金融政策決定会合後の記者会見で、物価が上昇すれば緩和度合いは変わらないと説明する形での金利引き上げはあり得るものの、「現時点では検討していない」と説明した。

金利目標の引き上げは「出口」「緩和縮小ではない」との見解を明確にした格好だ。

黒田総裁は、企業や家計の物価見通しを意味する期待インフレ率が上昇すれば、その分だけ長期金利目標(現状はゼロ%)を引き上げても、実質金利は上昇しないため、「緩和度合いは変わらないと説明するか」との質問に対し、「理論的にはあり得る」と回答した。

総裁は2%の物価目標達成が遠いなかで出口の具体的な手法には口をつぐんできたが、金利目標引き上げは、物価が2%まで上昇していなくとも局面次第で検討し得る姿勢を示した形だ。

<株価急落、影響限定的>

1月末以降の世界的な株価下落など市場変動について「米国の物価上昇が速まる警戒感が強まったため」としつつ、「これまでのところ各国の実体経済への影響は限定的」と指摘した。

日銀は今回の決定会合で、海外経済の景気判断を引き上げている。

物価の先行きを占う期待インフレ率についても総裁は「今後着実に上昇する」と強調した。

今回の会合が任期中最後の出席となる中曽宏・岩田規久男の両副総裁に対して「両氏の経験や知識が、金融政策の決定や運営に大きく貢献した」と評価した。

<正副総裁、同じ方向望ましい>

後任の副総裁候補の若田部昌澄・早大教授は、大胆な金融緩和を主張するリフレ派の代表的な論客。

黒田総裁ら執行部の意見に反して追加緩和を主張する可能性を否定していない。

黒田総裁は「理想的には正副総裁が同じ方向を向いていることが望ましい」とする一方で、日銀法では「正副総裁も個人として異なる意見を主張することが認められている」と述べた。

 

ドルは107円前半。日銀が国債買い入れオペで「残存25年超」を100億円減額し700億円としたことを受け、107.36円付近から107.18円付近まで小幅に売られた。

この日は月末の仲値にかけてのフローでドル売りが勝ったとの指摘も出ていた。

また、2月の中国製造業PMIが50.3と、1月の51.3から低下した。

2月の中国製造業PMIの水準は、2016年7月以来で、市場予想を下回った。

「日銀の国債買い入れ減額のニュースはある程度は予想されていたようだが、中国の弱いPMIと相まって、リスク回避的な円買いがやや進んだという印象」(運用会社)という。

市場では、トランプ米大統領の娘婿であるクシュナー大統領上級顧問が、最高機密情報の大統領日報(PDB)へのアクセスを失ったことが話題に上っていた。クシュナー氏は約1年の間、機密情報取り扱いの暫定的な許可を受けている。

「米政権の求心力を巡るほころびは続いている。ドル買いになりにくい環境だ」(同上の運用会社)との声がある。

日銀は国債買い入れオペで「残存25年超」を100億円減額し700億円とした。

ドルは買い入れ減額のニュースを受け、107.36円付近から107.18円付近まで小幅に売られた。

ただ、今のところ、円買いはさほど勢いづいていない。

昨日、一昨日と、輸出勢からの売りフローが目立ったため、この日も月末がらみの売買が拮抗する可能性があるという。

パウエルFRB議長の議会証言後の市場の反応について「落ち着きが出てきたという印象がある。パウエル氏の発言はほぼこれまでと同様だが、端々(はしばし)に米国経済の強さに対する自信がうかがわれる」とみずほ証券、チーフFXストラテジストの鈴木健吾氏は言う。「2月の前半までは、どんな材料が出てもドル売りとリスク回避の円買いという流れでリスクが主語になっていたが、そうした環境は変化してきているようだ」(同)とみている。

テクニカルには107.80円から108円ちょうどに複数の抵抗線があり、これらを上抜けできれば、市場参加者は110円方向に目が向くと同氏は予想する。

米連邦準備理事会(FRB)のパウエル議長は初の議会証言で、このところのデータでインフレ率がFRBが目標とする2%に向けて上昇していくとの確信を深めたと述べたことを受け、短期金利先物では今年4回の利上げが実施される確率が約3割まで上昇した。

「パウエル氏が示唆したのは、2%のインフレ目標は市場が予想するよりも早く達成できる見通しだということだ。これは、市場がまだ織り込んでいない利上げを意味する」(ファースト・スタンダード・フィナンシャルの首席市場エコノミスト、ピーター・カルディロ氏)

しかし、米10年国債利回りが3%に近づけば、恐らく市場は再び下落傾向となり、株価指標は数週間前の水準に達する可能性がある。非常に厳しい展開が待っているかもしれない。

為替市場では、同発言後にドルが107.68円まで上値を伸ばしたものの、同発言が株安を誘発したため、リスク回避の円買いの流れが広がり、特にクロス円での円高が進んだ。

パウエルFRB議長は下院の金融サービス委員会で行った証言で、経済の過熱リスクと成長を軌道上に保つことのバランスを取ると確約し、FRBは段階的な利上げを実施する方針を堅持すると表明した。その後の質疑応答では、FRBが後手に回り経済が過熱すれば、利上げペースを速める必要が出てくるとも言明した。

市場の大方の予想よりはタカ派的だったパウエル氏の発言を受け、ドルは全般に買い進まれ、ドル指数は3週間ぶりの高値を更新した。ただ、ドル/円の高値は107.68円と上昇にはさほど勢いがなかった。

他方、米国株は大幅に反落した。

きょうは「月末のフローと、パウエル議長によるタカ派的は発言の余波、及び、株価下落のリスクのせめぎ合いとなりそうだ」(外為アナリスト)との見方が出ていた。

参考サイト


金融庁

経済産業省

財務省